不要看刺激政策和关税

问：您以前建议投资者更保守地提出关税期望。如果结果更好，那将被认为是一个惊喜。当前的发展比预期的要好一些吗？

洪霍：我认为它可能比预期的要好一些。关税仅增加了10％，特朗普表示，他可以谈论其他贸易伙伴（例如墨西哥和加拿大）的关税。

所有迹象都表明，首先，幕后进行了激烈的谈判。其次，关税棒更像是一个讨价还价的筹码。尤其是对墨西哥和加拿大的关税态度在短短一天就扭转了，称他们将被推迟30天，这表明有一些讨论。

问：如果我们能真正谈论它，与2018年相比，中国面临的情况有什么区别？

Hong Hao：这是2018年第一次，关税已经进入了所有人的愿景。毕竟，在中国于2001年加入世贸组织之后，很少提到关税。美国以前对中国的关税约为2.5％，基本上的关税为零。

这次是第二次关税谈判。我们有第一个经验。同时，我们在技术方面取得了一些突破。如果双方都真诚地谈判，那么达到贸易协定第二阶段的可能性仍然相对较高。

我们需要看看特朗普在谈判中的需求。他想达成交易还是遏制中国的发展？

我觉得他更像是想达成对美国有益的交易。他不太在乎国际关系和地缘政治。他最近做出了一系列轰动的决定，例如加沙的决定和对巴拿马的决定。 ，格陵兰的决定等实际上告诉我们，他正在寻求美国的利益，而不是寻求所谓的对手的压制。

这与民主政府有些不同。现在，所有技术禁运措施从民主党时期开始。在拜登时代，特朗普时代的所有关税都保留了。

因此，两位总统之间关税的起点似乎有所不同。

问：如果仍然无法达成协议，您是否认为需要改善对国内政策的支持？

洪霍：我们不能说，因为关税期望相对较差，所以国内政策的刺激力量将增加。我认为，刺激国内经济并帮助中国的经济逐渐从底部恢复，这与关税无关。

关税主要限制了外部的经济增长，但是由房地产下降周期驱动的一系列连锁反应阻碍了中国的经济在过去几年中的底层上升。

因此，如果关税期望不好，政策刺激将是强大的。但是，您不能对此感到自满。相反，如果没有关税并且按计划执行刺激政策，则效果会更好。换句话说，大多数刺激政策和关税不应彼此相关。

在降低计算能力成本之后，可能会增加计算能力需求

问：美国几乎以其技术优势垄断了西方世界的整个人工智能产业链。 DeepSeek的成功会破坏这种情况吗？在全球AI市场中，中国球员会获得一定的市场份额吗？

Hong Hao：DeepSeek是模型的突破。我们没有购买这么多Nvidia芯片的渠道，而且成本相对昂贵；同时，美国不断提高技术禁运的门槛，这导致我们不得不使用现有资源来制造更多和更大的产出。这更像是工程的改进和改进。但这也表明，用来创造奇迹并购买没有大脑的计算能力的AI开发模型实际上可以用另一个角度代替。

但是话又说回来，当涉及到下一个阶段时，例如Agiasi（具有与人类相同的智能），计算能力仍然至关重要。例如，视频的可见性，视频和逻辑的组合以及对人形机器人的控制将不可避免地需要更大的计算能力。

甚至DeepSeek模型的突破也导致了AI计算能力的成本降低，这将产生更多的需求，这是完全可能的。

但是，一些公司以前曾在许多NVIDIA图形卡上ho积了许多公司，但是现在似乎需要再次审查许多价格估计。 NVIDIA的产品设计有自己的一系列护城河，但并非牢不可破。从历史上看，很少有公司可以永远统治硬件。但是在苹果和微软等软件系统中，有许多公司多年来一直占据主导地位。

因此，我认为Nvidia与最初的判断标准完全不同。同时，该公司的毛利润达到了70％以上，每个人都希望获得一份份额。因此，不要因为其他图形卡即将出来，或者甚至有些新模式出现。

将资金重新分配给中国，尤其是技术股票

问：让我们谈谈香港股票。现在，交易窗口已经打开，这与历史上所谓的春节市场有些相似。您认为这将持续什么？

Hong Hao：就领域而言，尤其是在DeepSeek今年出现之后，市场经历了相对明显的轮换。

自今年年初以来，美国的标准普尔在美国上升了约3分，黄金上升了10分。香港股票的底部已经20％。如果您查看科学和技术创新50和技术领域，那么实际上将会更大。

资金的旋转已经开始。除去年夏天以来，美国以外的市场（例如欧洲市场）实际上达到了新的高点，法国基本上就填补了坑。

这证明了市场也开始反思以前的逻辑。它将资金重新分配到中国市场，尤其是中国技术股票。

美国例外主义已经存在数十年了，它的破坏并不是一夜之间成功的问题。许多人将DeepSeek的出现视为觉醒的时刻，但我认为这只是保险丝。更大的背景是美国过去二十年来所做的一系列事件，并侵蚀了美国优越性的基础。

问：那么，您认为这种向上的潜力仍在继续，这更多地取决于全球流动性？

Hong Hao：我认为现在仍然是一个交易市场。我们需要新的逻辑才能破裂。

当然，DeepSeek是一种新的保险丝，但是要打破此交易范围，我们不仅必须削弱我们的竞争对手，而且还必须变得更强大。我们市场上的一些基本问题尚未解决。

连续利润增长而不是估值多次扩展

问：现在，市场对这两个会议的期望开始着重于GDP目标和财政赤字目标。您认为期望已经满了吗？我们还有超出期望的空间吗？

Hong Hao：政策可以改变情绪和期望，从而导致您愿意为市场上升的估值多重。估值多重的扩展反映了情绪的改善。但是，在最终分析中，如果这个市场继续进行，它不仅是一种情感游戏和估值倍数的变化，还需要持续的利润增长。

多年来，我们的每股收益已固定在同一水平上。这会导致每个市场通过估值的扩展和收缩而变化。

情绪快速发展，流动性将向它们注入情绪，这将产生一波市场条件，但是这些市场状况都是贸易市场条件。

一些朋友喜欢购买和持有或进行价值投资等，这对这些投资策略并不特别有用，因为这完全是一种交易策略。它产生的行为是对价值的投机，而不是投资。这是两种不同的投资方法。

因此，我认为可以发行政策，并且刺激可能比预期的要强，这也将产生一波市场条件，这是很好的。但是最终，如果我们希望这个市场持续几年多，而不是几周，我们需要做更多的事情。

（作者是西鲁伊集团的首席经济学家）

第一个金融日报被授权从微信公共帐户“首席经济论坛”中转载。本文是作者与瑞士波申之间的每月对话。