加密货币领域超过 50% 的收入来自 Solana 应用程序，当 Solana 创造了行业 80% 的收入时，很难不相信它有超越 ETH 的潜力。
组织者：Yuliya，PANews
在动荡的加密货币市场中，准确识别趋势和机会至关重要。作为行业内最具影响力的研究机构之一，德尔福数字以深入的市场分析和准确的投资洞察而闻名，其研究报告已成为机构投资者的重要决策参考。
在最新一期的 Hivemind 播客中，德尔福核心团队成员就 2025 年加密市场前景进行了深入对话。主持人 Jose（德尔福实验室负责人）、Ceteris Parabus（机构研究部负责人）、Duncan （小币种投资专家）和Jason（研究部市场总监）讨论了AI叙事的演变、比特币L2生态、基础设施等关于价值回报等市场热点话题，PANews整理了本文的文字 播客。
*注：播客录制于1月16日，与当前市场数据和热门曲目有较大差异。
市场观察
其他事项：
过去几周市场非常波动。回顾去年12月底FOMC（美联储公开市场委员会）会议后，市场出现了一波抛售潮。当时比特币的价格高达近10万美元，但在短短几个小时内就暴跌至9万美元以下。
我的主要结论是，这种市场波动并没有改变基本面。例如，在过去的下跌中，表现最好的资产仍然是比特币，而一些 DeFi 项目和老 Meme 币（OG Memes）仍然没有太大动作。这说明市场的利益点并没有发生根本性的转移。反弹中表现最好的项目，例如 Virtuals 和 ai16z 相关框架，仍然是那些在底部表现良好的资产。
综上所述，笔者认为，本次市场波动受到宏观因素的影响，如CPI数据等政策传闻，以及技术性调整等。过去几周，许多代币的价格图表都“疯狂”，这些极端的价格走势自然会引发回调和清算。
杰森：
很多波动都与市场定位有关。例如，上周司法部希望出售 60 亿美元比特币的消息现在看来是错误的或过度解读的。随着特朗普就职典礼的临近，如果他们确实想出售但尚未这样做，那实际上是一个积极的消息。
在我看来，上周的宏观数据好于预期，这可能会提振近期目标。不过我觉得，越是在大事发生前涨，“卖消息”的可能性就越大。就像下周一特朗普就职一样，如果比特币在此之前继续上涨，我会担心短期回调，就像ETF获批时发生的情况一样。
但另一方面，特朗普一上任很可能会像2016年那样发布一系列行政命令，其中一些命令可能针对加密货币。考虑到加密市场的流动性相对较小，他完全有能力像影响传统金融市场一样影响加密市场，甚至可能更多。
其他事项：
我看到特朗普的小儿子和他的圈子涉足加密货币，这可能意味着他将比特币价格视为年轻人的“股市指标”。虽然这一说法有待证实，但考虑到他的孩子们也参与其中，这一说法是可信的。如果他确实开始谈论成为第一位“加密货币总统”或“比特币总统”，那么他确实可以通过多种方式帮助推动加密货币的发展。
何塞：
特朗普可以使用很多杠杆来帮助加密货币，但显然我们在选举后经历了大规模的反弹，现在市场正在消化这种飙升。我认为未来市场走势的规模将在很大程度上取决于特朗普对加密货币的实际举动以及他任命的人对更大的宏观市场的影响，例如斯科特·本森作为财政部长的表现。
特朗普当选前的下跌感觉是一个很好的买入机会。我认为特朗普当选有一个简单的推论——他可以轻松通过一些有利于加密货币的政策措施。目前华盛顿正在推动一项加密货币法案，该行业已经从被忽视甚至普遍不受欢迎到现在拥有“加密碗”和即将成立的加密咨询委员会。因此，无需过度思考，我认为特朗普显然看好加密货币。当然，也有可能他什么都不做，政客不兑现承诺的情况并不少见，尤其是特朗普，他并不是最值得信赖的人。但我认为推进加密货币符合他的利益，所以我仍然相当看好。
人工智能泡沫
何塞：
事实上，我在这次下跌期间购买了很多与AI框架相关的货币。就我而言，我认为人工智能本身将是2025年最大的叙事。我的总体观点是，到2025年我们可能会拥有通用人工智能（AGI）。超大规模科技公司的资本支出投资是惊人的。仅微软一家就计划斥资 800 亿美元。其他公司几乎将所有自由现金流投入到用于训练人工智能模型的计算基础设施建设中。 2025 年的进展可能会比 2024 年更快。
对我来说，AGI的定义是在多个领域达到或超过人类水平的人工智能，并且具有一定程度的自主权来为用户执行任务。简单来说，它就像一个具有博士级别智力的研究助理或投资分析师。
目前，硅谷和科技圈只有少数人真正了解人工智能将如何影响世界，但未来几年，世界将会意识到这一点。我相信这将是金融史上最大的泡沫之一，因为人工智能的基础非常强大，可以围绕它构建最引人注目的故事。从来没有一项技术在如此早期就拥有如此强大的基础，比如 OpenAI 的收入以及代码助理工具未来可能带来的收入。
尽管人工智能的基础很强大，但人类总会对一些新兴事物过度兴奋，导致市场出现周期性波动。我认为人工智能大泡沫还没有真正到来，但它的出现几乎是不可避免的。即使假设加密人工智能根本没有任何基础，我相信资本流动本身就足以推动市场。试想一下，普通投资者如何参与AI叙事？ “MAG7”（微软、苹果、谷歌等七大科技公司）估值虽高，但并非买不起；然而，购买大型科技公司的股票并不能轻易实现财富逆袭。另外，股市中的选股也是非常困难的。很多人认为这是一场“被操纵的游戏”，风险投资对于99.9%的人来说是遥不可及的。那么剩下的就是押注加密人工智能项目了。
我认为这个领域，比如Agentic（自治）领域，目前市值在100亿美元左右，整个加密AI市场市值在500亿美元左右。正如我们在预测中提到的，这个规模只会继续增长。
其他事项：
我的策略一直是“先行动，后学习”。我觉得现在的重点是去接触那些热门赛道，当真正有价值的项目出现时，确定他们在行业中的地位。与此同时，我押注于整个行业的增长。然而，上周的市场表现提醒我们，该领域的波动性可能非常高。比如，有些项目的价格可能两天就下跌50%，这样的剧烈轮动可能会在明年反复出现。因此，我不会常年坚持持有AI代币，而是会根据市场动态灵活运用。
目前市场上的主要领导者是 Virtuals 和 ai16z，但我不认为他们有不可逾越的护城河。
Virtuals的优势在于其内置的代币价值捕获机制。例如，用户需要支付Virtuals代币来启动代理，这为他们提供了稳定的现金流。
而Ai16z则更多依赖于其框架的广泛使用，但目前缺乏明确的盈利模式。
归根结底，市场的主导力量在于平台的吸引力，尤其是吸引更多开发者和用户的能力。值得注意的是，这也是用户对链本身的关注度首次出现下降。许多代理功能在链外运行，链主要为代币交易或流动性提供支持。因此，用户更关心平台本身的功能和便利性，而不是它运行在哪条链上。
代理代币的护城河
杰森：
我认为现在的主要护城河是吸引力，即作为发射台的能力，这是获取价值的关键。 Launchpad 的价值取决于它吸引了多少用户和关注度，以及这些用户是否认为该平台的收费合理。这就是为什么币安可以向项目收取代币供应量的 3% 到 10% 作为启动池费用，而 Virtuals 已经证明它有能力做到这一点。但这样的护城河很脆弱，竞争也可能很激烈。
未来市场将会出现残酷的资金轮动，可能很难完全跟上这些变化。我希望未来有时间看到不同的平台出现并能够降低风险。以TAO为例。它最初是该领域的主导选择，但随着更好的选择不断出现，它的地位开始受到侵蚀。目前的领导者，例如 Virtuals 和 ai16z，可能会面临同样的情况。目前，他们是这个叙事的主要赌注，但未来人工智能领域将会出现更好的解决方案和新的叙事。一旦发生这种情况，我认为继续重新分配投资组合是明智的。这更像是一种交易举措，而不是长期持有选择。
其他事项：
就我个人而言，我还没有找到任何一支让我对长期充满信心的球队。虽然有人会说应该投资“挖矿工具”等基础设施，但这些“工具”是否永远有效，即使到今年年底也无法确定。
邓肯：
例如，Pump.Fun 在 Launchpad 领域占据主导地位，但我怀疑 Virtuals 能否长期保持这一地位。
其他事项：
从我了解到的信息来看，Virtuals的实际技术框架并不优秀，更多的是推出代理的便利性来吸引用户。例如，一个团队最初通过 Virtuals 发布了一个代理，但最近切换到了 Eliza 框架。虽然这个代理仍然属于 Virtuals 生态系统，并与 Virtuals 配对运行在 Base 链上，但技术核心已经转移到 Eliza。
何塞：
这种情况其实并不少见。一些原本看好Virtuals的人在使用其产品后转向了ai16z框架。这种转变让很多原本看涨的投资者变得不那么乐观了。我认为这种现象可能会在市场上重演。对于虚拟币和其他人工智能代币来说，市场对其未来充满了不确定性。尽管如此，这些项目目前仍被视为可靠的选择，因此大量资金涌入其中，推动了它们的短期增长。
另外，从我与业内人士的交流中，我发现市场上还有很多人对AI叙事持怀疑态度，没有参与投资。这说明仍有大量的潜在资本可能进入这个市场。尽管当前的人工智能项目被认为是唯一值得购买的选择，但如果出现具有更大长期价值和更大护城河的新项目，它们未来可能会表现更好。
杰森：
至于技术方面，我的团队目前正在深入研究这些平台，包括它们的技术权衡。拉里的观点——“加密的人工智能代理框架几乎没有技术优势，大型科技公司可以在几周内复制这些能力”——可能是正确的，但这并不能说明什么，因为科技巨头拥有极高的资源优势。不过，我也同意目前的市场状况，即这些项目是唯一看起来可信的投资选择，资本正在涌入其中。
OG Meme 的衰落
何塞：
我认为 AI 本质上是一个比 WIF 更大的 Meme。讲故事更容易，也更容易让人兴奋，因为至少存在一些基本的可能性。我认为到2025年，不仅仅是Meme币，加密货币市场的大部分资金流都会转向AI。模因币市场的转变可能更为直接，因为人工智能代理模因在某种程度上比传统模因更好，并且可以讲述更大的故事。
杰森：
我基本同意这个观点。这可能并不是因为人工智能本质上比 Meme 更好，而是因为市场已经厌倦了传统的 Meme。人们玩 FROG、WIF、BONK 等游戏已经一年多了。虽然赚钱很有趣，但大多数人都想购买至少具有一定实际价值或价值途径的东西。
但这并不意味着我必须购买这些东西。当市场明确告诉你这不是人们在某个时间所关注的事情时，你可以同时持有这两种信念。这也是成为一名优秀战术交易者的关键——这不是你相信或希望真实的事情，而是市场告诉你的事情。
在 2024 年的大部分时间里，市场一直告诉我们，它有利于 Meme 币，无论是因为缺乏新用户进入市场、人们追逐之前周期的模式，还是监管环境不佳。但从11月中旬开始，市场明确表示更青睐人工智能。
我认为一些 OG Meme 币可能仍然表现不错，但三月的 Meme 币浪潮可能已经死了。事实上，我认为大多数模因币和这些代理项目最终都会消亡。应该有人告诉 Coinbase 上市团队，模因币的时代已经结束了。但看看 DOGE 图表，我认为它还没有达到顶峰。
我认为 DOGE 是评估整个模因币市场的一个很好的基准。元叙事肯定已经发生了变化，轻松赚钱的机会现在出现在代理和人工智能领域。这并不意味着所有模因币都注定失败，只是它们不会像去年那样成为唯一值得投资的领域。
现在特朗普回来了，人们可能更愿意投资加密货币，所以我可以考虑 DeFi 币或者像 Ethena 这样的项目。现在白宫有人支持加密货币和人工智能，也许我应该购买所有人工智能币，因为可能会有一些积极的催化剂。
邓肯：
从长远来看，除了像比特币、DOGE这样的少数项目已经达到了逃逸速度和思想占有率，任何没有实际业务支持的项目最终都可能趋于零，尤其是考虑到现在新项目上线的速度。
回归基本面
其他事项：
我同意这样的观点：没有基础支撑的项目从长远来看是不可持续的。我认为我们正在进入基础设施方面的新时代，如果没有长期的收入故事，就很难维持这些项目。我们看到，真正能够产生收入的项目，比如一些L1/基础设施项目，正在受到更多关注。
根据Blockworks的最新数据，现在加密领域超过50%的收入来自Solana应用程序。 （当然，这些收入并不是全部都属于Solana，JTO会拿一小部分，但这部分不纳入收入统计，这些直接归属于质押者。）具体来说：
如果 Solana 到今年年底这些指标能够达到 80%，那么很难不相信它有超越 ETH 的潜力。这里有两个关键指标：
当 Solana 产生行业收入的 80% 时，其他较软的指标（例如“以太坊拥有更多开发者”或“以太坊更加去中心化”）就变得不那么重要了。
邓肯：
我同意这个观点。我们确实看到了基础设施代币、高 FDV 低流动性代币和模因币的泡沫。市场正在走向某种平衡，产生实际收入的基础币将以一定的价格找到买家，而模因币或估值过高的基础设施代币将很难找到价格底部，因为它们基本上没有收入。 。
何塞：
我还想指出这些指标存在一些问题。比如收益指标主要只计算DEX和链上币市场。随着 Pump.Fun 等新机制的出现，收入分配模式可能会发生变化。
其他事项：
关于特定于应用程序的排序主题，我认为加密货币研究人员可能有点太过分了。很多人认为应用会获得链上100%的经济价值，但事实并非如此。应用程序、L1 和验证者之间存在协同关系，这需要某种形式的利益分配。虽然 L1 现在确实占据了 100%，但这不会持续太久。即使L1最终只获得30％，应用程序获得70％，随着链条的扩展和更多应用程序的添加，这种模式仍然对L1非常有利。
与应用程序链相比，我更喜欢应用程序特定的排序，因为它保持相同的共享状态。但这是一个权衡——每次我们发明这样的新机制，都会在某种程度上带来新的中心化权力。 UniChain是第一个从一开始就实现纯应用点餐的项目，所以我对它的发展很感兴趣。
人们总说应用链应该是为了捕捉全部经济价值而建立的，但如果你看GDP图表，你就会知道最赚钱的应用在以太坊上。有人说这些应用程序应该建立自己的应用程序链，但这完全违背了基本面告诉我们的——最赚钱的应用程序都在 Solana 上，为什么要离开？仅仅因为可以赚取更多收入吗？
这没有考虑到建立独立链所带来的权衡。例如，Pump 在 Solana 上运行得很好。也许在长期的完美世界中，作为独立链会更好，但目前它可以利用 Solana 上的资金池和共享状态。
我们确实看到了基础设施代币、高FDV低流通代币和meme币的泡沫，现在可能是AI概念的转向。尽管人工智能的整体前景可能很好，但随着现在这些代币的暴涨，随着时间的推移，市场最终将恢复平衡。那些有实际收入的基础项目会以一定的价格找到买家，而那些meme币或者估值过高的基础设施代币则很难确定底部，因为它们基本不产生收入，只能通过主观指标来衡量。 。
市场正在成熟，这是一个好兆头。那些被严重高估的基础设施代币、高FDV低流通量代币或模因币正在失去动力，投资者开始关注具有真正业务支持和良好基本面的项目。
邓肯：
如果有一款用户体验特别好的Chain Abstraction钱包，那么这些链之间的差异是不是就变得不那么重要了呢？
其他事项：
我的观点是，它实际上更多地取决于用户体验而不是共享状态。然而，链抽象并不能完全消除多个链之间的差异，因为使用不同状态机时不可避免地会出现延迟问题。这意味着性能会因跨链操作而下降。
例如，像 Lighthouse.one 应用程序这样的投资组合跟踪工具就是链抽象的体现。它整合了用户在不同链上的资产，并在前端界面中展示，非常方便。但如果需要跨链交互，比如不同状态机之间的切换，性能总会受到影响。因此，虽然链抽象提升了用户体验，但从技术角度来看，它并不能完全取代共享状态。
下一代 L2 和 L3
何塞：
关于L2的发展，我认为他们去年做得很好。虽然没有统一的代币可供投资，而且这一成功并没有直接让ETH受益，但从产品角度来看，它仍然非常成功。 L2 的总锁定量 (TVL) 翻了一番，从 220 亿达到 400 亿。但需要注意的是，Base 的 TVL 很大一部分来自 Coinbase 的客户存款，这更像是一个在自己专有的区块链上进行会计处理的中心化交易所。
展望未来，我看好 Solana 和 L2，我认为到 2025 年，至少有一家大型金融机构会宣布推出自己的 L2。像贝莱德这样的机构可能会将代币化证券放在 L2 上，因为这为他们提供了更大的灵活性，同时解决了传统区块链的一些限制。当然，这种“私有链”模式可能会引起去中心化的争议，但如果证券真的要上链，这将是一个更现实的选择。
其他事项：
目前，只有三个 L2 的 TPS（每秒交易数）超过以太坊，这令人难以置信。以太坊的吞吐量非常有限，只有12 TPS左右。我们看到了赢者通吃的效应，即强者愈强。具体来说，这些L2的TPS较低是由于缺乏需求而不是缺乏技术能力。我预计 Mega ETH 推出后可能会表现良好，但其资金可能会从现有的 L2 项目中转移。目前桥接到 L2 的 ETH 实际上并不多，只有 2.5% 左右。
其他事项：
我也看好应用层面的发展，尤其是AI代理相关的项目。这在某种程度上也是基础设施，但又有所不同。正如我之前所说，人们开始不再关心项目是建立在 BSC 还是 Solana 上，这是一个好的趋势。
我认为有趣的是，很多人认为 Solana 不会成功，因为他们认为技术并不重要，在我看来，这是一个奇怪的观点。现在很明显，技术确实很重要，并且您可以看到整个行业都在向这些高性能系统发展。我的主要结论是：现在没有理由不创建出色的应用程序。
比特币占据主导地位
邓村：
在监管环境日益宽松的背景下，我们会看到山寨币的繁荣，还是比特币的主导地位继续上升？
如果你看一下 BTC.D（比特币主导地位）的数据，它自 2022 年以来一直在稳步上升。2022 年为 40%，大选后几周达到峰值 61%，现在约为 58%。我们确实在 11 月和 12 月初经历了一波小山寨币浪潮，与 3 月份发生的情况有些相似。
关键问题是：这会成为新常态吗？就像3月份，当比特币在72,000美元附近形成暂时顶部，然后在60,000-70,000美元区间波动时，山寨币普遍下跌。或者这会是一个更强劲的周期，带来新的资本并让山寨币真正跑赢大盘？
何塞：
我觉得即使比特币仍然占据主导地位，你仍然可能会看到一些小盘币表现优于大盘。在 2021 年和 2022 年，当比特币达到顶峰时，我们看到了山寨币的疯狂运行。然而，今年3月比特币创下新高后，大多数山寨币在比特币盘整期间遭受重创。传统上，这应该是山寨币季节，但情况发生了变化。
我认为传统意义上的“山寨币季节”的概念可能已经过时了。相反，具有强大基础和清晰叙述的项目将会表现出色，而其他项目则会表现平平。
杰森：
说到对 BTC 统治地位的顶级预测，这基本上是在讨论 ETH/BTC 比率，因为这主要是这两种货币之间的战斗。当然，XRP和BNB现在也走在了前列。理论上来说，如果整个AI板块暴涨10倍，也可能会对BTC的霸主地位产生一点影响。
从这个角度来看，我认为今年比特币的表现可能仍会优于以太坊，特别是如果有一些有利的行政命令的话。这是一个大胆的预测，但我去年也做过类似的预测，而且它实现了。不过，今年的差距可能不会那么大，因为监管环境的改善和对加密货币友好的总统等因素将使 ETH 受益，这一点从 ETF 的资金流向可以看出。
六个月前我预计 BTC 的主导地位将达到 66%-68%，但现在看来可能不会达到那么高。如果比特币涨到125,000-150,000美元，我认为BTC的主导地位可能会回到62%-63%，然后开始回落。
邓村：
值得注意的是，2021 年 1 月 BTC 的主导地位为 73%，后来下降至 40%。相比之下，最近一波11-12月的涨幅仅从61%下降至55%，波动幅度仅为2021年的八分之一至十分之一左右。
比特币 L2 可行性
何塞：
我认为比特币L2可能会成为2025年的一匹黑马。在过去，比特币持有者很少用他们的比特币做任何事情，而WBTC在最高峰时只占比特币供应量的6%左右。现有多重签名 L2 的采用率并不高，但我们可能会在 2025 年看到一些真正的 ZK L2 在比特币上推出，例如 Citrea 或 Alpen Labs 等项目。
这可能会产生巨大的影响，因为比特币持有者重视安全性，而且市场巨大。比特币L2不仅提供了扩展能力，还实现了可编程性。在以太坊 L1 上你已经可以使用智能合约，但在比特币 L1 上你几乎什么也做不了。因此，比特币L2带来的改变就更大了——不仅有更大的扩容收益，还有可编程性。即使只有1-2%的比特币进入L2生态系统，也足以让L2的TVL增加数倍。
其他事项：
我很期待比特币rollup的发展。我从来不相信那些说“比特币持有者不想使用 DeFi”或“不想用他们的比特币做任何事情”的人，这对我来说一直是荒谬的。诚然，推特上有一些非常直言不讳的人可能永远不会这样做，但这是一项价值超过 2 万亿美元的资产，很多人都会想要使用它，即使只是为了获得链上贷款，而且有无需任何包装。
目前需要可信桥接才能实现这一点，但如果OP_CAT通过，则可以通过ZK认证等方法实现无信任桥接。 OP_CAT已经在比特币测试网上运行了大约一年，有人说它可能会在2025年正式推出。这个功能实际上在协议早期就已经存在，后来由于灾难性漏洞而被删除，但这个问题不再存在存在。
我认为Starkware的Starknet可能是比特币L2的一匹黑马。一旦 OP_CAT 通过，他们就可以开始向比特币提交证明。目前这个领域充满活力，这对比特币来说是件好事。即使人们不使用比特币 DA（数据可用性），仅向比特币提交证明也是有意义的。
即使只有 2.5% 的比特币持有者使用这些服务，也相当于一个 500 亿美元的市场。而且不仅现有持有者会使用它，还会有人专门购买比特币来使用这些服务。
何塞：
我认为今年我们会看到一些非托管解决方案。值得编写一份新报告来更新所有比特币 L2 的发展，因为我们现有的报告已经发布了将近一年。如果比特币 L2 确实起飞，这可能会给以太坊带来很大的压力。
目前现有的比特币L2约有1万个比特币，如W-BTC（Wrapped Bitcoin）等。我认为这个数字未来可能会增长 10 倍左右，特别是如果它不是多重签名的话。比特币持有者其实非常关心这个问题，因为这些L2很多未来可能会转向EVM。如果有一个ZK桥，或者一个极其可靠的代码库（比如Aave或者Morpho），可以让你存入比特币，借到像USDC这样的稳定币，或者做一个Maker CDP（债务仓库）操作，我觉得肯定会有这种解决方案有一定的市场。
杰森：
从金融角度来看，借贷的需求是存在的，而BlockFi过去用存款做了很多事情。比特币ETF推出后，传统金融也开始提供比特币托管解决方案。它还会提供比特币信贷解决方案吗？未来会有更多人倾向于使用这些加密原生解决方案，还是会选择像摩根大通这样的平台，虽然它是中心化的，但在出现问题时有更多的保障措施和补救空间？ 。
我相信未来比特币的主要需求来源很可能是非加密原生市场。目前大约有 320 亿美元的比特币处于类 L2 状态，包括以太坊、Arbitrum、Base、Solana 等链上的比特币。这个数据非常有趣，尽管除了闪电网络之外，大多数解决方案都不是真正“安全”的解决方案。然而，如果比特币出现真正的解决方案，这个数字将会大幅增加。